El tipo de cambio multilateral: el síntoma definitivo de la Enfermedad Holandesa

En la primera entrega definimos qué es la Enfermedad Holandesa y por qué Bolivia reunía las condiciones para sospechar su presencia en el país. En la segunda buscamos los síntomas en el valor agregado al producto interno bruto y los encontramos: la manufactura por debajo de su contraparte sintética durante veinte años, los servicios cayendo con fuerza y la industria extractiva expandiéndose. Pero esto nos dejó una incógnita: la reasignación entre sectores nos dice que los factores se movieron, no nos dice por qué los transables dejaron de ser competitivos. Según Corden y Neary (1982), ese mecanismo es el tipo de cambio real. En esta última entrega lo mediremos.

¿Qué es el tipo de cambio multilateral y cómo lo medimos?

El tipo de cambio que vemos en la calle es el bilateral nominal: cuántos bolivianos cuesta un dólar. Compara nuestra moneda con una sola divisa y no dice nada sobre los precios. El tipo de cambio multilateral (índice de tipo de cambio real multilateral, ITCRM; en la literatura internacional REER, por real effective exchange rate) corrige las dos cosas: compara al boliviano con una canasta de monedas de nuestros principales socios comerciales, ponderada por su participación en el comercio, y elimina el efecto de la inflación relativa, descontando cuánto subieron los precios internos frente a los de nuestros socios comerciales.

Usamos los datos del Banco Mundial (World Bank, 2025), cuya base del índice es 2010 = 100. Consideramos que un aumento del índice es una apreciación real: lo que Bolivia produce se encarece frente al resto del mundo. Para el productor nacional que compite tanto dentro como fuera del país, es pérdida directa de competitividad, ya que sus precios relativos suben encareciendo su producción.

Y acá hacemos una aclaración para el caso boliviano. El tipo de cambio nominal del boliviano respecto al dólar dejó de moverse desde el 2 de noviembre de 2011 y permaneció fijo hasta el 29 de junio de 2026. Con el nominal congelado, el tipo de cambio multilateral solo pudo apreciarse por una vía: el diferencial de precios, es decir, precios internos creciendo más rápido que los de nuestros socios comerciales. Eso es el efecto gasto de Corden y Neary (1982) en su forma más pura: la renta del gas se gasta, presiona la demanda interna, empuja los precios de los no transables y aprecia el tipo de cambio real sin que el nominal se mueva un centavo. El régimen de tipo de cambio fijo no evita la apreciación real; más bien, todo lo contrario: la promueve.

Aplicamos la misma herramienta de la entrega anterior: el control sintético de Abadie et al. (2010), que construye una “Bolivia artificial” como promedio ponderado de países que no vivieron el boom, construido para replicar la trayectoria boliviana antes de 2003.¹

Resultados

Encontramos el resultado de nuestro control sintético en el Gráfico 1. El ajuste previo es estrecho: entre 1991 y 2002, la Bolivia real y la sintética se separan en promedio menos de cuatro puntos sobre una serie que ronda entre 100 y 110. Después del corte, el Gráfico 1 cuenta una historia en dos tiempos.

Entre 2003 y 2008, Bolivia se ubica por debajo de su contrafactual sintético, con una brecha promedio de −9,8 puntos y una diferencia máxima de −15,2 puntos en 2006: en la primera mitad del boom, el boliviano se depreció en términos reales. En esos años, el tipo de cambio nominal todavía se movía y buena parte de la renta se acumulaba en reservas antes que gastarse, lo que contuvo el efecto gasto en esa etapa.

Desde 2011, los resultados se invierten. La Bolivia real se despega y no vuelve a cruzarse con su contraparte: la brecha promedia +37,3 puntos de índice entre 2011 y 2023 y alcanza un máximo de +61,5 puntos en 2020, año en que el índice boliviano llega a 159 mientras el control sintético está en 97,5. La línea sintética, en cambio, se mantiene estable, con un leve declive, durante tres décadas y con un valor promedio cercano a 100. El efecto promedio de tratamiento (promedio de todo el período posterior al corte) es de +20,6 puntos: la diferencia entre la Bolivia real y su contraparte sintética es significativamente mayor que el desajuste previo, y es el contraste más fuerte de todos los países en muestra, como lo observamos en el Gráfico 2.

Y un detalle que no conviene pasar por alto: en 2023, con las exportaciones de gas cercanas a los 2.000 millones de dólares, la brecha sigue en +49,6 puntos. La apreciación no se deshizo cuando la renta cayó: la apreciación real que sube con el boom no baja con la misma facilidad, y el precio relativo se mantiene (Arezki e Ismail, 2013).

¿Y si fuera casualidad?

Para descartar que estos resultados se deban a movimientos de mercado internacionales o simplemente al azar, realizamos una prueba placebo como prueba de robustez. En ella se repite el ejercicio del control sintético tratando a cada país donante como si hubiera sido el país tratado. El Gráfico 2 es contundente: Bolivia es el país con la diferencia más grande posterior al tratamiento, tanto en la muestra completa como entre los placebos que ajustan bien antes del corte. El argumento descansa en la magnitud de la brecha y en el ajuste previo, que apuntan a un resultado claramente fuera de lo normal.

Cerrando el diagnóstico

Puestas juntas, las tres entregas sobre el tema encajan mejor de lo que esperábamos. Volvamos al marco de Oomes y Kalcheva (2007). En la entrega anterior, publicada el 5 de septiembre, se mostró que la ventaja de la industria extractiva se concentra entre 2004 y 2014 y se desinfla después: eso es movimiento de recursos, y ocurre durante el auge de la exportación de gas. El tipo de cambio multilateral muestra que la apreciación real se concentra a partir de 2011: eso es efecto gasto, y ocurre tras fijar el tipo de cambio. Los dos canales del modelo no compitieron, se sucedieron. Y en el medio queda la manufactura, el único sector que debe contraerse bajo cualquiera de los dos canales: su brecha se profundiza. El sector que la teoría condena actúa exactamente como se espera en un caso de Enfermedad Holandesa.

Esto se complementa con lo realizado en esta entrega. Sabíamos que los transables perdieron terreno, ahora sabemos por qué precio lo perdieron: no por el nominal, sino por el diferencial de precios que el tipo de cambio fijo convirtió en pérdida directa de competitividad.

Y acá aparece una omisión explícita por parte del gobierno en el 2011. Cerutti y Mansilla (2008) advirtieron el riesgo en 2008 y recomendaron lo contrario de lo que se hizo: mantener un tipo de cambio flexible para amortiguar estas presiones y evitar que los síntomas de enfermedad holandesa se agravaran. Desde 2011, el nominal quedó fijo y con él se cerró una válvula capaz de absorber el diferencial de precios: la apreciación real pasó entera a los sectores transables.

Conclusiones: ¿hay Enfermedad Holandesa?

En Bolivia hay claros síntomas de Enfermedad Holandesa, entre estos síntomas están: una apreciación real de 37 puntos del índice sobre el contrafactual entre 2011 y 2023, que no se revirtió cuando la renta del gas desapareció, y que se produjo íntegramente por precios internos bajo un tipo de cambio nominal fijo. El canal de transmisión que Corden y Neary (1982) describen hace más de cuarenta años está confirmado en los datos bolivianos.

El boom no dejó una economía más diversificada, dejó una economía más dependiente. Mientras duró la renta del gas, la industria extractiva ganó terreno y la manufactura perdió terreno que nunca recuperó. La apreciación real encareció todo lo que el país producía para competir. Veinte años después, cuando las exportaciones de gas cayeron, no había ningún otro sector transable en condiciones de reemplazarlas, porque la propia bonanza se encargó de desmantelar la capacidad y competitividad de otros sectores. La dependencia del gas no fue el punto de partida del problema, fue su resultado: dos décadas de desventaja competitiva dejaron al país atado al único sector que la apreciación real no castigaba.

Y esa dependencia no era inevitable. Cerutti y Mansilla (2008) lo advirtieron a tiempo y recomendaron exactamente lo que no se hizo: sostener un tipo de cambio flexible que amortiguara las presiones del boom. En 2011 se optó por lo contrario y el nominal quedó fijo hasta este año (2026). Esa decisión no fue neutral ni gratuita: cerró la única válvula capaz de absorber el diferencial de precios y trasladó la apreciación real completa, sin filtro, a los productores nacionales.

El 29 de junio de 2026, Bolivia pasó a un régimen de tipo de cambio flexible y la válvula que estuvo cerrada catorce años volvió a abrirse. Sincerar el tipo de cambio abarata en términos relativos lo que Bolivia produce y descomprime el mecanismo que documentamos en estos tres blogs, pero no devuelve por sí solo la capacidad productiva que se perdió en el camino.

Porque el diagnóstico es evidente. La Enfermedad Holandesa es el proceso por el cual un boom de recursos naturales aprecia el tipo de cambio real, encarece la producción local, acapara los factores hacia el sector en auge y reconfigura la estructura productiva del país restando competitividad a los demás transables. Cada uno de esos elementos está medido en estas tres entregas, y a cada uno se le sumó una política cambiaria que, en lugar de contener el mecanismo, lo amplificó. Bolivia no muestra indicios de Enfermedad Holandesa: la padece, y la situación actual (una producción nacional sin competitividad y una economía que depende de un recurso que ya no tiene) es la factura de haber confundido una renta transitoria con desarrollo.