Durante varios años, la política monetaria boliviana operó en un entorno relativamente favorable. El auge del gas natural entre 2006 y 2013 elevó los ingresos externos, fortaleció la posición fiscal y permitió una acumulación muy significativa de reservas internacionales. En ese contexto, el Banco Central de Bolivia (BCB) pudo sostener el tipo de cambio fijo y, al mismo tiempo, mantener una exposición relativamente acotada al financiamiento directo del sector público. La existencia de un marco legal restrictivo y la abundancia de recursos externos convivían sin una tensión demasiado visible.
Ese equilibrio comenzó a cambiar en 2014. La caída de los precios internacionales de los hidrocarburos alteró una de las bases centrales del esquema macroeconómico boliviano. El problema no fue únicamente comercial. El gas natural era también un componente importante de los ingresos públicos y del flujo de divisas que sostenía el conjunto del modelo. Cuando ese soporte empezó a debilitarse, la política monetaria dejó de operar sobre un colchón externo amplio y comenzó a hacerlo en un entorno mucho más exigente.
Por eso 2014 puede ser entendido como un verdadero punto de inflexión. No porque en ese año se haya modificado de manera decisiva la ley del Banco Central, ni porque la inflación se haya disparado de inmediato, sino porque cambió la naturaleza del problema monetario. Hasta entonces, la restricción principal estaba atenuada por la renta hidrocarburífera. Después, la política monetaria pasó a desenvolverse bajo déficits fiscales persistentes, condiciones externas más débiles, caída de reservas y financiamiento alternativo más costoso. En otras palabras, el BCB dejó de estar protegido por un contexto favorable y comenzó a enfrentar una presión macroeconómica mucho mayor.
Del auge externo a la presión interna
En economías dependientes de exportaciones primarias, los shocks externos no afectan solo la balanza comercial. También modifican la capacidad del Estado para sostener gasto, acumular reservas y financiarse sin recurrir a mecanismos más frágiles. Eso fue exactamente lo que ocurrió en Bolivia después de 2014. A medida que se deterioraron los ingresos hidrocarburíferos, el ajuste no se trasladó principalmente al tipo de cambio, porque éste se mantuvo fijo. Tampoco se manifestó de inmediato como una inflación elevada. Una parte importante de la presión se desplazó hacia reservas, endeudamiento, financiamiento doméstico y, cada vez más, hacia el balance del Banco Central.
Este punto es importante porque ayuda a evitar una lectura superficial del período reciente. En Bolivia, la política monetaria no entró en una nueva etapa porque hubiese desaparecido formalmente la independencia legal del BCB. Entró en una nueva etapa porque el entorno fiscal y externo empezó a exigirle funciones que antes no cumplía con la misma intensidad. Cuando el fisco pierde holgura y el financiamiento externo se vuelve más difícil, el banco central tiende a convertirse en una válvula de ajuste. Eso no requiere necesariamente una derogación explícita de la norma; basta con que aumenten las necesidades de financiamiento y disminuyan las alternativas para cubrirlas.
Un cambio en la forma de absorber el desequilibrio
Una manera útil de resumir este cambio consiste en definir un índice de absorción como la proporción de la presión fiscal y externa combinada que termina siendo cubierta mediante crédito directo del Banco Central al sector público. Bajo esa medida, la diferencia entre los dos períodos es muy marcada: la mediana del índice fue 0,000 antes de 2014 y 0,862 después. Eso significa que, en los años de presión fiscal-externa positiva, el BCB pasó de no absorber prácticamente nada a cubrir, en la mediana, cerca de 86% de esa presión.
El dato es relevante por dos razones. La primera es que muestra que 2014 no fue simplemente un año malo dentro de una trayectoria estable, sino el inicio de una configuración distinta. La segunda es que permite entender por qué la inflación, por sí sola, no alcanza para describir lo ocurrido. En un contexto de tipo de cambio rígido, reservas en descenso y financiamiento monetario canalizado a través del balance del banco central, una parte importante del ajuste puede quedar fuera del IPC. El problema aparece antes en la exposición del BCB, en la caída de reservas o en el deterioro de su fortaleza patrimonial.
De hecho, el canal principal del acomodamiento posterior a 2014 no fue el señoreaje. El crédito del BCB al sector público aumentó con fuerza, pero ese aumento no se explicó principalmente por una expansión proporcional del impuesto inflacionario. La mayor parte provino del deterioro del balance del propio Banco Central. En promedio, el crédito total al sector público pasó de -1,12% del PIB antes de 2014 a 5,45% después, mientras que el componente asociado al señoreaje permaneció cerca de cero. Eso implica que el ajuste monetario reciente se financió más a costa de la posición financiera del BCB que mediante inflación abierta.
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¿Por qué importa identificar el quiebre?
Llamar a 2014 “punto de inflexión” no es solo una forma de ordenar la cronología. Es una manera de entender mejor el problema actual. Si se observa la etapa reciente como una simple continuación del período anterior, se pierde de vista que las reglas monetarias comenzaron a operar bajo condiciones completamente distintas. Antes de 2014, el entorno externo hacía más fácil sostener la estabilidad. Después de 2014, la combinación de menores ingresos, más déficit, menos reservas y mayor costo de financiamiento convirtió al Banco Central en una institución mucho más expuesta a tensiones que antes podían ser absorbidas por otros márgenes.
La implicación de política es clara. Una discusión seria sobre autonomía monetaria en Bolivia no puede limitarse a mirar la ley ni a observar la inflación de corto plazo. También debe preguntarse qué cambió en la estructura fiscal y externa del país, y por qué desde 2014 el Banco Central empezó a desempeñar un papel más central en la absorción del desequilibrio. Desde esa perspectiva, el verdadero punto de inflexión no fue solamente monetario. Fue el momento en que comenzó a agotarse el contexto que había hecho viable, durante algunos años, la estabilidad del esquema anterior.
