A primera vista, el vínculo entre un shock externo y la autonomía de un banco central puede no parecer evidente. En principio, una caída en el precio de un producto de exportación debería ser un problema del sector externo o, en todo caso, de las cuentas fiscales. Sin embargo, en economías donde el Estado depende fuertemente de un recurso natural y el tipo de cambio se mantiene rígido, esa clase de shock termina afectando también a la política monetaria. Bolivia ofrece un ejemplo claro de ese mecanismo. La caída del gas no solo redujo exportaciones e ingresos públicos; también alteró el entorno en el que operaba el Banco Central de Bolivia (BCB) y lo fue convirtiendo, de manera creciente, en un amortiguador del desequilibrio macroeconómico.
Durante el auge hidrocarburífero de 2006 a 2013, el gas natural cumplió una función central en la estabilidad económica boliviana. Generó divisas, sostuvo la recaudación, facilitó el gasto público y permitió una acumulación muy significativa de reservas internacionales. En ese contexto, el BCB operaba con un colchón externo amplio, una posición patrimonial más sólida y una presión relativamente acotada para financiar al sector público. No era que las tensiones fiscales hubiesen desaparecido por completo; era que el contexto externo hacía mucho más fácil contenerlas sin comprometer de inmediato la autonomía monetaria.
Ese equilibrio comenzó a cambiar en 2014. La caída de los precios internacionales del gas debilitó una de las principales bases del esquema macroeconómico boliviano. Como el país tenía una fuerte dependencia de los hidrocarburos tanto en su estructura exportadora como en sus ingresos públicos, el shock no se limitó al comercio exterior. También redujo la holgura fiscal y estrechó la disponibilidad de divisas. La estabilidad que antes descansaba en una renta externa abundante empezó a apoyarse sobre bases más frágiles.
Del deterioro externo a la presión fiscal
Cuando una economía depende de una fuente estrecha de ingresos externos, un shock de precios no tarda en trasladarse al sector fiscal. Eso fue lo que ocurrió en Bolivia. Menores exportaciones de gas implicaron menos recursos para el Estado y, por tanto, una capacidad reducida para sostener el mismo nivel de gasto sin recurrir a nuevas fuentes de financiamiento. El deterioro no fue instantáneo en todos los frentes, pero sí persistente. El balance primario, que había sido positivo durante el auge, pasó a terreno claramente deficitario en la etapa posterior. Entre 2006 y 2013 promedió +3,4% del PIB; entre 2014 y 2024 cayó a -6,8%.
La importancia de este cambio no reside solo en el signo del balance, sino en sus implicaciones para la política monetaria. Mientras el fisco dispone de ingresos holgados o de acceso fluido a financiamiento, la presión sobre el banco central puede mantenerse contenida. Cuando esos márgenes se debilitan, la situación cambia. El Banco Central deja de ser una institución que actúa en un entorno relativamente estable y pasa a hacerlo bajo un esquema donde el financiamiento del sector público se vuelve una preocupación creciente. En ese punto, la autonomía monetaria empieza a depender menos de la norma escrita y más del contexto fiscal que rodea a la institución.
El rol del tipo de cambio fijo
La decisión de mantener un tipo de cambio nominal fijo fue uno de los factores que hizo más visible este desplazamiento. En una economía abierta, parte del ajuste a un shock externo puede ocurrir a través del precio de la divisa. Pero cuando el tipo de cambio se mantiene estable por decisión de política, la carga de la corrección se traslada hacia otros canales. En Bolivia, eso significó una combinación de pérdida de reservas, mayor uso del endeudamiento y aumento progresivo del papel del Banco Central dentro del esquema de financiamiento.
Este punto es clave porque ayuda a entender por qué el deterioro externo terminó afectando la autonomía monetaria. El shock del gas no obligó al BCB a responder solo como autoridad cambiaria. También lo fue colocando, cada vez más, en una posición donde debía convivir con un sector público de menor holgura, una oferta más estrecha de divisas y un financiamiento alternativo cada vez más costoso. Bajo esas condiciones, el margen de separación entre política monetaria y necesidades fiscales comenzó a reducirse.
La trayectoria de las reservas internacionales resume bien este proceso. Alcanzaron un máximo de 67,2% del PIB en 2012 y descendieron hasta 4,9% en 2024. La caída no fue un fenómeno aislado. Reflejó el uso de reservas como amortiguador frente a un entorno externo menos favorable y a una estructura de política económica que buscó preservar el tipo de cambio fijo y evitar un ajuste más visible sobre precios relativos.
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El nuevo rol del BCB
Una forma útil de sintetizar el cambio posterior a 2014 consiste en medir qué proporción de la presión fiscal y externa combinada fue absorbida mediante crédito directo del BCB al sector público. Si se define un índice de absorción con ese criterio, la mediana fue 0,000 antes de 2014 y 0,862 después. En términos simples, esto significa que, en los años de mayor presión, el Banco Central pasó de no absorber prácticamente nada a cubrir, en la mediana, cerca de 86% del desequilibrio fiscal-externo positivo.
Este dato es importante porque muestra que la caída del gas no fue solo un shock externo con consecuencias fiscales. También transformó la función efectiva del Banco Central dentro del sistema económico. El BCB dejó de operar principalmente como una autoridad monetaria resguardada por una amplia renta externa y pasó a cumplir, de manera creciente, un papel de amortiguador del desequilibrio. Esa transición ayuda a entender por qué la autonomía monetaria comenzó a erosionarse incluso sin una modificación frontal del estatuto legal principal.
La propia evolución del crédito neto al gobierno central confirma ese desplazamiento. En 2013, la posición neta del gobierno con el BCB todavía equivalía a -9,1% del PIB; en 2024, el crédito neto del Banco Central al gobierno central había alcanzado 32,9% del PIB. Lo que se observa aquí no es un simple aumento de financiamiento, sino un cambio estructural en la forma en que la economía boliviana fue absorbiendo el deterioro del contexto externo.
La inflación no era el problema
Podría pensarse que un cambio de esta naturaleza tendría que reflejarse rápidamente en una inflación mucho más alta. Sin embargo, la experiencia boliviana fue más compleja. La inflación promedio anual fue más baja en 2014–2024 que en 1990–2013. Eso no significa que el shock externo no hubiese afectado a la política monetaria. Significa que el ajuste operó por otras vías. Parte importante del deterioro fue absorbido por reservas y por el balance del propio Banco Central.
Si se separa el crédito del BCB al sector público entre un componente de señoreaje y otro de balance, se observa que el grueso del aumento posterior a 2014 no provino de una expansión fuerte del impuesto inflacionario. El crédito total pasó, en promedio, de -1,12% del PIB antes de 2014 a 5,45% después, mientras el componente de señoreaje apenas se movió de -0,27% a -0,01%. En otras palabras, el shock externo terminó afectando la autonomía monetaria no principalmente a través de inflación abierta, sino mediante una mayor utilización del balance del BCB como canal de absorción.
Conclusión
La principal enseñanza del caso boliviano es que la autonomía monetaria no puede analizarse al margen de la estructura productiva y externa de la economía. Cuando un país depende de una fuente estrecha de divisas y de ingresos fiscales, un shock externo no se queda en el sector exportador. Puede terminar alterando la posición del fisco, debilitando reservas y reduciendo el margen de acción del banco central. Bajo esas condiciones, la autonomía monetaria deja de ser solo un problema de estatuto legal y pasa a depender también de la capacidad del país para sostenerse sin usar al banco central como mecanismo de compensación.
En Bolivia, el trayecto que va del gas al Banco Central muestra precisamente eso. La caída del principal sostén externo del modelo terminó afectando la autonomía monetaria porque redujo el espacio fiscal, encareció el financiamiento alternativo y desplazó una parte creciente del ajuste hacia el BCB. Por eso, discutir hoy la fortaleza de la política monetaria exige mirar también la dependencia hidrocarburífera, la fragilidad fiscal y la capacidad de generar divisas más allá del gas.
